正在第二次沖擊港股的獨立產業數字金融平臺中企云鏈迎來IPO關鍵點。
近期，中國證監會對中企云鏈境外發行上市備案提出補充材料的要求，內容包括外資準入、業務合規性、業務屬性界定、資質許可和股權清晰度等五大核心問題。
2023年10月，中企云鏈曾向港交所遞表，在監管要求其補充關于經營合規性等材料后，再無下文。今年5月，在相關監管政策清晰后，公司再度發起港股IPO申請。
中國人民大學商學院吳玉章講席教授、中國供應鏈戰略管理研究中心主任宋華在接受《中國經營報》記者采訪時表示，證監會提出的五大問題，實際上是對平臺治理、業務定位以及其應發揮作用和獲取收益模式的一次全面考驗，對推動平臺實現長期健康發展具有重要意義。可以拭目以待中企云鏈如何作出回應。
“從以往案例來看，不少平臺出現的問題往往集中在治理和定位上，一旦失去公正性，或因股東關系復雜導致利益糾葛，平臺就可能偏離其促進供應鏈融資和流轉的核心功能?！彼稳A指出。
業務毛利率達到95.9%
招股書顯示，中企云鏈成立于2015年，是國內最大獨立數字企業確權金融平臺。根據弗若斯特沙利文的資料，按2024年取得的融資總額計，中企云鏈在中國產業數字金融平臺市場（包括數字應收賬款確權平臺及場景數字金融平臺）排名第一，市場份額為12.9%。
從商業模式看，中企云鏈一端對接金融機構的資金與風控標準，另一端對接核心企業與鏈屬企業的真實經營數據，承擔起“數據整合—確權—流轉—融資撮合”的中樞功能。收入模式上，公司現金流入來自收取的服務費、應收賬款結算及進行再保理，現金流出主要來自收購有關保理服務的應收賬款。
有業內人士向記者表示，中企云鏈本質上是通過應收賬款“數字化、確權化、資產化”三步走來進行信用轉移，并深度參與信用流通環節。
根據招股書，中企云鏈業務涵蓋三大板塊，第一大板塊業務為確權及保理，以核心企業信用推動應收賬款電子憑證流轉是主要收入來源，近三年該業務整體營收占比分別為91.6%、91.8%、91.2%。該業務的核心產品為“云信”服務（是一種可拆分、可流轉的數字化債權憑證），將核心企業的應付賬款“白條”轉化為可用于融資的信用工具，“云信”2022年至2024年營收占比逐年升高，分別為79.1%、85%、88.5%。此外還有保理和供應鏈票據等服務，其中的保理服務營收占比逐年下降，目前僅為2.1%。
另外兩大板塊業務為場景數字和生態業務，場景數字即依托企業經營數據提升融資申請效率與資質匹配，包括以云租、云砼及云數品牌提供的服務，近三年營收占比為4.6%、7.3%、7%，但同期毛利率增長迅猛，從39.2%升至64.6%再升至80.7%；其他生態業務主要包括資產證券化服務，但收入貢獻有限，近三年營收占比分別為3.8%、0.9%、1.8%，毛利率分別為62.6%、58.9%、72.2%。
招股書顯示，截至2024年年末，中企云鏈平臺上已匯聚55.66萬家企業用戶，其中包括6601家核心企業、54.64萬家鏈屬企業和3574家金融機構。近三年平臺上核心企業留存率分別為88.5%、86.0%及87.8%。
在商業表現層面，根據招股書，2022年至2024年，公司營業收入逐年增長，分別為6.52億元、8.79億元、9.91億元；凈利潤從2022年扭虧后，實現連續盈利，近三年凈利潤分別為4569萬元、1.52億元、1.57億元；同期毛利率從87.7%升至93.4%再升到95.9%。
招股書披露，公司利潤增加主要是由于大幅擴張的確權及保理業務的毛利增加、保理服務規模縮減、保理成本攤銷下降等。
“入股中企云鏈上市成功，對產融結合領域、如何正確看待金融科技公司、作為信息中介如何促進產業發展，是非常有益的。所以這不僅是一個資本市場的上市問題，更是對科技公司在供應鏈金融中如何有效地發揮信息中介起到了非常重要的示范意義?！彼稳A表示。
監管“五問” 穿透業務
此次證監會對中企云鏈境外發行上市備案補充材料的要求，包括外資準入、業務合規性、業務屬性界定、資質許可以及股權清晰度等五大核心問題，每一問題都關乎企業發展核心。
2023年10月，中企云鏈曾向港交所遞表。記者了解到，首次遞表后證監會要求中企云鏈補充數據收集使用情況、經營合規性、是否存在向第三方提供信息的情形等材料，涉及“云信”業務模式以及數據安全方面，使得相關主管部門對中企云鏈IPO持審慎態度。
此次中企云鏈再次上市沖刺，正值央行等六部門于4月30日發布《關于規范供應鏈金融業務引導供應鏈信息服務機構更好服務中小企業融資有關事宜的通知》（以下簡稱《通知》）并于2025年6月15日起施行，將過去被稱作“類票據”或“影子票據”規范為“應收賬款電子憑證”，并圍繞貿易背景、付款期限、主體責任、資金清結算等提出明確要求，設置兩年過渡期。
這也使得以中企云鏈“云信”為代表的核心業務屬性獲得監管依據，中企云鏈再次找到上市窗口期。
宋華指出，《通知》明確了供應鏈金融業務邊界，賦予電子債權憑證合法性認定，并提出了具體的約束和規范。
在宋華看來，證監會對中企云鏈提出的五大核心問題與上述的《通知》密切相關，核心在于對平臺實施穿透式管理。如果平臺股東結構過于復雜，既涉及投資機構，又包含多類業務參與者，可能會對穿透式管理帶來挑戰，同時也會影響平臺的公正性和運作機制。因此，厘清股東關系、保證業務透明，并在供應鏈金融中發揮應有作用，成為監管審視的關鍵。
根據招股書，中企云鏈自2015年成立以來，經歷多次增資和股權轉讓，目前超過10%股權的股東有：云頂資產、天津經開區國有投資 、華輿國創基金，分別持股23.1%、20.7%、10.3%。劉江、云之泰和云頂資產為公司單一最大股東集團。此外還有20家股權份額在6%以下的股東。
具體來看，云頂資產為一家于2015年12月在中國成立的有限合伙企業，由中企云鏈管理層及其他核心骨干員工投資的公司員工持股平臺。云之泰是一家在中國成立的有限責任公司，作為投資工具，分別由劉江及公司高管宋文東擁有80%及20%權益。云之泰為云頂資產的唯一普通合伙人，直接持有云頂資產0.01%的合伙權益。
對于《通知》發布后，中企云鏈如何進行業務調整以及“云信”業務的發展前景，公司回復稱不便接受采訪。
業務前景幾何？
根據招股書，中國的產業數字金融平臺市場已經并預期將繼續擁有巨大的市場潛力。2020年至2024年，企業自中國金融機構獲得的融資額按復合年增長率11.9%增長至169.7萬億元。所獲得的融資金額預期到2029年將進一步增加至262.1萬億元，自2024年起按9.1%的復合年增長率增長。
但需要注意的是，當前供應鏈金融市場競爭格局正在變化，銀行系平臺（如“工銀e信”“建行e信通”等）與部分央企自建平臺（如 “國能e鏈”）加速上線，具備資金來源穩定等比較優勢，還有如聯易融、訊易鏈等第三方服務商平臺深化資深供應鏈領域。中企云鏈在招股書中亦坦言，“合作伙伴可能會成為競爭對手”。
“在參與主體方面，政府、各類企業、金融機構以及金融科技和供應鏈服務平臺等多方面的合作已成為推動供應鏈金融發展的主流共識?！彼稳A表示。
此外，隨著上海票交所建設運營的供應鏈票據平臺快速發展，對傳統“信單”類業務可能形成擠壓。一位供應鏈金融從業人士向記者透露：雖然信單類業務的合規性明確了，但發展的天花板可能也出現了。
一位產業系供應鏈科技平臺高管曾向記者表示，相對于傳統“信單”類產品，票據不但有票據法統一規定，還有人民銀行等監管機構的相關業務規范，以及上海票交所的管理細則和基礎系統建設保障，是全市場標準化的金融工具和支付工具。
在宋華看來，供應鏈金融的核心在于產業鏈運營所產生的業務數據和資金關系。當前，銀行和龍頭企業紛紛搭建平臺，試圖整合相關數據來刻畫借款方信用，但往往存在數據割裂和空白。在這一背景下，獨立第三方平臺的作用凸顯。
新金融專家余豐慧向記者表示，獨立金融供應鏈平臺常借助大數據分析、人工智能、區塊鏈等先進金融科技，優化服務流程、提升風控水平與服務效率；同時可提供更個性化、多樣化的服務方案，匹配不同客戶的特定需求。此外，其通過構建開放合作生態整合多方資源，進一步增強市場競爭力，而這些正是其區別于銀行系、央企平臺的關鍵優勢。
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