黃金 長(zhǎng)期維持偏多思路

全球市場(chǎng)環(huán)境不確定性較高

中長(zhǎng)期來(lái)看，由于美國(guó)關(guān)稅政策不確定性較高、地緣沖突等仍將持續(xù)，大國(guó)博弈的底層邏輯未有實(shí)質(zhì)性改變，黃金作為核心配置資產(chǎn)，長(zhǎng)期維持偏多思路。

今年全球市場(chǎng)開(kāi)局動(dòng)蕩，貿(mào)易爭(zhēng)端頻發(fā)、美國(guó)關(guān)稅政策反復(fù)無(wú)常、地緣局勢(shì)持續(xù)緊張，疊加全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期卷土重來(lái)，這些因素共同導(dǎo)致投資者面臨高度不確定的市場(chǎng)環(huán)境。在此背景下，黃金投資需求激增。此外，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策仍處于寬松周期，貴金屬金融屬性仍有支撐，但由于前期金價(jià)漲速過(guò)快，短期或高位震蕩，但不排除再創(chuàng)歷史新高的可能。中長(zhǎng)期來(lái)看，由于美國(guó)關(guān)稅政策不確定性較高、地緣沖突等仍將持續(xù)，大國(guó)博弈的底層邏輯未有實(shí)質(zhì)性改變，黃金作為核心配置資產(chǎn)，長(zhǎng)期維持偏多思路。

一季度黃金投資需求激增

世界黃金協(xié)會(huì)發(fā)布的2025年一季度《全球黃金需求趨勢(shì)報(bào)告》顯示，一季度全球黃金需求總量達(dá)1206噸，同比增長(zhǎng)1%，創(chuàng)2016年以來(lái)同期最高水平。黃金需求總量包括金飾制造、科技制造、投資、央行凈買(mǎi)入以及場(chǎng)外交易。

投資需求激增。一季度投資需求總量達(dá)552噸，同比增長(zhǎng)170%，創(chuàng)下自2022年一季度以來(lái)的最高季度水平。其中，全球黃金ETF加速流入，一季度累計(jì)流入量達(dá)226噸。在中國(guó)零售投資的帶動(dòng)下，一季度金條與金幣需求總量同比增長(zhǎng)3%，至325噸，零售投資規(guī)模創(chuàng)下金條和金幣季度需求的歷史第二高紀(jì)錄。

消費(fèi)需求放緩。隨著一季度全球金價(jià)20次突破歷史新高，金飾需求遭遇沖擊，銷(xiāo)量跌至2020年疫情以來(lái)最低。一季度，中國(guó)市場(chǎng)金飾消費(fèi)量為125噸，同比下滑32%，較過(guò)去10年同期的平均水平低了29%，創(chuàng)下2020年以來(lái)最疲軟的一季度表現(xiàn)。高金價(jià)令一部分消費(fèi)者持續(xù)轉(zhuǎn)向購(gòu)買(mǎi)克重更小、價(jià)格更親民的金飾產(chǎn)品，也有部分消費(fèi)者選擇持幣觀望。

央行持續(xù)購(gòu)金。在全球地緣政治不確定性仍存的背景之下，2025年是全球央行連續(xù)凈購(gòu)金的第16年。一季度全球官方黃金儲(chǔ)備增加244噸，盡管同比下滑21.4%，但仍與過(guò)去3年季度均值持平，整體表現(xiàn)依舊堅(jiān)挺，顯示官方儲(chǔ)備多元化趨勢(shì)延續(xù)。

美國(guó)債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升

根據(jù)美國(guó)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)總額已升至36.2萬(wàn)億美元，公眾持有規(guī)模為28.95萬(wàn)億美元，占比近80%。據(jù)美國(guó)圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)，截至2024年10月，公眾持有美債的規(guī)模占當(dāng)年美國(guó)GDP之比超過(guò)120%。其中約9.2萬(wàn)億美元在2025年陸續(xù)到期，占該國(guó)債務(wù)總額的25.4%，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)金融市場(chǎng)、利率和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的擔(dān)憂(yōu)。從4月到今年年底，到期的美債約為8.6萬(wàn)億美元，僅在6月之前，就有近5.2萬(wàn)億美元需要再融資，這些債務(wù)中有很大一部分是在利率接近零的時(shí)期發(fā)行的。截至3月31日，2025年美債的平均利率為3.284%，為2010年以來(lái)的次高水平。為了應(yīng)付到期債券，美國(guó)政府將被迫發(fā)行大量新債券來(lái)滿(mǎn)足這一需求，因此借新還舊的成本也將抬升。

隨著美國(guó)債務(wù)到期時(shí)間臨近，美國(guó)政府面臨的壓力日益加大。此前，美國(guó)總統(tǒng)緊急叫停關(guān)稅戰(zhàn)，可能正是由于美債收益率的突然飆升，近期美國(guó)總統(tǒng)多次呼吁美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行降息，甚至威脅解雇鮑威爾，其用意也是希望利率進(jìn)一步下行，減少利息支出。一旦利率失控，美國(guó)財(cái)政將在6月面臨“換債利息危機(jī)”，可能引發(fā)資金面緊張。美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策將在2025年成為影響美國(guó)財(cái)政的關(guān)鍵變量，對(duì)政府債務(wù)再融資成本和市場(chǎng)流動(dòng)性的影響都不容小覷。

關(guān)稅對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響逐漸顯現(xiàn)

美國(guó)一季度GDP是最先發(fā)布的、體現(xiàn)美國(guó)關(guān)稅政策對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的重要指標(biāo)。一季度GDP增速環(huán)比年化初值為-0.3%，創(chuàng)2022年二季度以來(lái)新低，前值為2.4%。雖然“對(duì)等關(guān)稅”政策在二季度的4月上旬出臺(tái)，但在總統(tǒng)就任的前兩個(gè)月，經(jīng)貿(mào)政策的巨大不確定性已經(jīng)開(kāi)始沖擊美國(guó)經(jīng)濟(jì)，美國(guó)企業(yè)擔(dān)心關(guān)稅導(dǎo)致進(jìn)口價(jià)格上升，提前備貨等未雨綢繆的措施，反過(guò)來(lái)拖累了特朗普誓言扭轉(zhuǎn)貿(mào)易赤字、提振經(jīng)濟(jì)的計(jì)劃。

3月份美國(guó)商品貿(mào)易逆差急速擴(kuò)大，環(huán)比增長(zhǎng)9.6%，達(dá)到1620億美元的歷史新高，同比增幅高達(dá)30.82%。其中，進(jìn)口商品環(huán)比增長(zhǎng)5%，達(dá)到3427億美元，是美國(guó)進(jìn)口額連續(xù)第4個(gè)月創(chuàng)下新高，作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的黃金也推高了整體進(jìn)口額。

個(gè)人消費(fèi)支出作為美國(guó)經(jīng)濟(jì)支柱，雖然一季度增速有所放緩，但仍保持偏強(qiáng)態(tài)勢(shì)。一季度美國(guó)實(shí)際個(gè)人消費(fèi)支出環(huán)比增長(zhǎng)1.8%，預(yù)期1.2%，前值4.0%。其中商品消費(fèi)支出環(huán)比增長(zhǎng)0.5%，較前值6.2%的增速大幅放緩，服務(wù)消費(fèi)支出環(huán)比增長(zhǎng)2.4%，不及去年四季度3%的增速。

整體來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)雖然有所放緩，但是依然保持一定韌性。美聯(lián)儲(chǔ)5月或繼續(xù)按兵不動(dòng)，這可能加劇美聯(lián)儲(chǔ)與總統(tǒng)之間的矛盾，但下半年有望再度降息。此外，地緣沖突懸而未決，疊加關(guān)稅談判進(jìn)展緩慢，將進(jìn)一步推升市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒。（作者單位：徽商期貨）