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近期，國際金價狂飆，接連突破3300美元/盎司、3350美元/盎司的重要關口，不斷刷新歷史紀錄。高盛、摩根大通、瑞銀等多家機構上調黃金價格的預期。
截至4月18日，今年以來，以人民幣計價的現貨黃金價格累計漲幅達到26.78%，接近去年全年漲幅；COMEX黃金期貨價格年內累計上漲26.52%。
本輪金價快速上漲的核心驅動因素是什么？與此前相比，當前金價的上漲邏輯有何異同？金價快速上漲后，回調風險有多大？后市如何演繹？中長期而言，黃金配置價值如何？應該如何配置？
為此，中國基金報記者采訪了：
華安基金首席指數投資官、總經理助理許之彥
嘉實基金指數基金經理張鐘玉
博時黃金ETF基金經理王祥
永贏黃金股ETF及聯接基金經理劉庭宇
中歐資源精選混合發起基金經理葉培培
國泰基金量化投資部基金經理助理彭悅
上述專業人士認為，當前的黃金亢奮表現來源于短中長期邏輯共振，這種不同周期邏輯的共振在歷史上較為少見。當前也是利多因素集中的時刻，后續邊際上的利好存在降溫的可能。
雖然目前市場看漲情緒濃厚，但地緣政治局勢緩和、美國經濟數據好于預期或美聯儲政策出現鷹派轉向等因素，都可能會引發黃金價格短期回調。
不過，黃金依然是2025年值得重視的大類資產，中長期上行邏輯仍然穩固。
短中長期邏輯共振推升金價
中國基金報記者：您認為推動金價本輪突破3300美元/盎司的核心驅動因素是什么？
許之彥：短期來看，此次金價上攻的主要邏輯是對“對等關稅”超預期落地和不斷升級的貿易戰的擔憂，海外股市大幅震蕩削弱投資者風險偏好，以及前期的流動性危機緩解。由于海外政策的反復性，美元資產的信任度明顯受損，甚至出現較為罕見的美國股債匯資產齊下跌的局面，黃金上漲受到避險需求支撐，表現為央行購金和全球黃金ETF資金凈流入。中長期來看，美國經濟降溫抬升降息預期，大規模關稅推高美國通脹預期。高避險情緒、降息周期延續、美元信用風險、央行持續購金等短中長期邏輯全面推升金價。
張鐘玉：特朗普的關稅等政策反復多變，給全球經濟帶來了前所未有的不確定性。在這種情況下，世界各國央行紛紛尋求通過增持黃金來實現儲備多元化，黃金的避險屬性更加凸顯，這為金價提供了有力支撐。近期，美債出現較大的賣盤，長債利率不斷上行，黃金替代美債邏輯強化，以及新美債發行結構變動引發市場擔憂，黃金受益上行。數據顯示，央行連續五個月增持黃金儲備。與此同時，全球多國央行也增加了不少黃金儲備，成為重要的買盤，全球“去美元化”趨勢加速，黃金重回世界舞臺。
王祥：近期，黃金市場在特朗普反復無常的關稅政策沖擊下，率先從先前的短期調整中恢復。關稅對黃金價格的利空風險，主要在于海外資產共振大跌帶來的流動性擠兌，流動性沖擊修復后，市場開始定價中長期關稅對經濟的影響。我們認為，投資者情緒的高漲是增量資金推動金價再創新高的主要原因。
劉庭宇：本輪金價快速上攻的核心原因是美國關稅政策引發全球避險情緒升溫，黃金作為對沖不確定性的避險資產直接受益。同時美元和美債信用受到動搖，后續美國減稅政策或進一步抬升美國債務上限，美債近期遭到拋售，而黃金對美元、美債有一定的替代作用。
葉培培：本輪金價突破3300美元的核心驅動因素是美元信用周期的弱化。黃金本質上是對法定貨幣（美元）信用的對沖。影響黃金價格的因素，短期看實際利率，中期看財政赤字率，長期看美元信用周期。2022年前實際利率的變化很好解釋了金價的漲跌，但俄烏沖突后突變的全球央行購金改變了實際利率和金價的相關性。美元信用的弱化（財政赤字+逆全球化+地緣沖突）帶來黃金配置價值提升。財政赤字率擴大是黃金牛市的核心因素。
彭悅：近期特朗普關稅政策反復，同時關稅政策和債務到期壓力加劇經濟衰退和金融流動性萎縮風險，市場避險情緒大幅抬升、美元指數大幅下挫，對金價均構成一定利好，驅動金價再創歷史新高。
此外，央行購金趨勢仍在持續，中國央行連續5個月增持黃金，央行購金趨勢可能對于國內多頭情緒有所提振，也一定程度反映全球“去美元化”的趨勢，對于金價或構成長期支撐。
本輪金價上漲邏輯存在新特點
中國基金報記者：與此前的歷史高點相比，當前金價的上漲邏輯有何異同？我們是否處于新的黃金牛市周期？
張鐘玉：當前金價的上漲邏輯與歷史高點有相似之處，但也存在一些新的特點。當前黃金市場或已進入新牛市周期，其核心驅動從歷史的單一因素（如美元貶值、通脹壓力）升級為“貨幣屬性重構+風險對沖+技術共振”的復合邏輯。
劉庭宇：與歷史上的黃金牛市相比，本輪驅動黃金上漲的邏輯有相同之處也有不同之處。美元信用受損、避險情緒的階段性升溫和美聯儲降息預期的抬升是歷史上黃金上漲的共同邏輯。本輪的不同之處在于黃金的需求端出現了較大的變化，2022年開始央行購金已成為一股推動黃金中樞持續上升的重要力量，美國關稅政策的搖擺帶來全球經濟不確定性提升、同時也導致美元和美債信用受損，或推動各國央行“去美元化”趨勢持續，黃金在其中扮演越來越重要的角色，另外國內保險資金等長錢的流入也不容忽視。此外，美國債務上限的持續上升將進一步侵蝕美債信用，黃金或成為重要替代品之一。
葉培培：通常較高的實際利率會壓制金價的漲幅，較低的實際利率推升金價，前幾輪黃金的高點往往對應美聯儲降息的實際利率走低，尤其是實際利率為負的情形。目前我們處于過去60年以來的第三輪黃金牛市，本輪黃金新周期打破了實際利率和金價的相關性，央行購金成為重要的邊際力量。自2022年俄烏沖突以來，央行購金對黃金需求的撬動作用最大。當宏觀波動加大、通脹較高、美元信用周期向下時，黃金成為各國央行反脆弱的選擇。
許之彥：實際利率=名義利率—通脹預期，由于黃金不生息，實際利率可以理解為持有黃金的機會成本，因此實際利率越低，黃金邏輯越順。
2022年之前，黃金與美國實際利率呈現明顯負相關，把握金價的本質只需要判斷實際利率變化方向，背后是美聯儲降息與加息節奏。
2022年以后，央行購金因素打破了黃金供需緊平衡狀態，黃金在加息周期中與美元、美債利率同步上漲，黃金相對于美債出現了超額收益的新邏輯，開啟新周期。
此外，技術面的支持也是本輪金價上漲的一個重要因素，金價有效突破了3000美元的關鍵點位，打開了向上空間，點燃投資者熱情，帶動更為強勁的上漲動能。
彭悅：黃金本質上是美元信用的對沖，因此歷史上黃金價格達到階段性新高時，往往伴隨著美元走弱、貨幣寬松或避險情緒高漲。當前貨幣超發及財政赤字貨幣化背景下，美元信用體系受到挑戰；加上全球地緣動蕩頻發推動資產儲備多元化，黃金作為安全資產的需求持續提升。全球央行購金趨勢仍在持續，全球“去美元化”的趨勢使得黃金有望成為新一輪定價錨，使得貴金屬有望具備上行動能。
王祥：當前的黃金亢奮表現來源于短中長期邏輯共振，短期關稅與中東地緣的不確定性引領避險需求，中期無論是歐美降息還是滯脹場景都帶來實際利率的下行降低黃金投資的機會成本，長期逆全球化與去美元化敘事支持越來越多資金關注黃金資產。這種不同周期邏輯的共振在歷史上較為少見，但從另一個角度說，這也是利多因素集中的時刻，后續邊際上的利好存在降溫的可能，目前黃金處于樂觀行情中，但從理性的角度看，上漲速率不會一直保持在當前較為亢奮的狀態。
短期或面臨波動風險
中長期上行邏輯仍穩固
中國基金報記者：金價快速上漲后，是否存在短期回調風險？中長期而言，黃金配置價值如何？
劉庭宇：金價快速上漲后會積累一定的獲利了結壓力，而且隨著避險情緒的沖高回落或極端情況下的流動性沖擊，黃金不排除短期出現一定的回調風險。但黃金的中長期上行邏輯仍然穩固。往后看，隨著美國關稅不確定性和赤字率上行進一步侵蝕美元和美債信用，無論是央行、機構投資者還是個人投資者都更有動力持續增加黃金資產的配置，因此短期的調整或許也能帶來投資性價比的提升。
王祥：隨著對等關稅延緩和部分產品的豁免，關稅引發的沖擊短期或有緩和，美聯儲降息預期同步回落，短期金價可能有波動風險。但高利率的反身性和關稅、裁員等組合政策的負面影響下，美國基本面預計延續邊際走弱的趨勢，黃金中期邏輯依然風險較低。
許之彥：雖然目前市場看漲情緒濃厚，但如果地緣政治局勢緩和、美國經濟數據好于預期或美聯儲政策出現鷹派轉向，包括上周由于美股暴跌引發的流動性危機抽水，都可能會引發黃金短期回調。
從中長期來看，黃金作為一種避險資產和抗通脹工具，其配置價值依然很高。全球債務規模的擴大、美元信用的持續弱化、地緣政治的不確定性以及央行持續購金，都提升了黃金投資價值。
張鐘玉：近期金價的加速上漲，也部分消化了避險需求帶來的利好，短期或面臨一些波動。為此需要警惕技術性回調、貿易政策、地緣政治局勢以及美聯儲的貨幣政策動向等變量。若部分投資者對風險情緒改善的持續性存在疑慮，或者地緣政治沖突可能出現新的變數，也會加劇黃金價格的短期波動。
從長期來看，支撐持有黃金資產信心的因素依然堅實。在特朗普關稅政策持續增加全球經濟不確定性、各國經濟承壓的大環境下，黃金避險需求或將不斷被激發。全球央行持續增持黃金儲備的趨勢未變，將進一步穩定黃金市場的需求，也將為黃金價格長期上漲提供支撐。
葉培培：短期看，金價進一步快速上行的階段或已結束，后續金價或呈現震蕩走勢，需觀察貿易局勢如何進一步演化。
從長期投資角度來看，黃金是非常值得關注的品種。黃金過去60年的表現證明了自己，它的價格復合增速超越通脹。在全球經濟不確定性增加的背景下，黃金對沖美元信用貶值的價值凸顯。此外，地緣政治風險、市場波動等因素使得黃金成為投資者對沖風險的重要工具，全球央行成為重要的邊際定價者。我們認為黃金在未來較長時間維度仍有望繼續跑贏通脹。
彭悅：當前金價波動有所放大，觸及歷史高位后金價具有一定的短線回調壓力。從短期風險來看，交易層面獲利了結可能帶來短期拋壓，宏觀方面若出現避險情緒的平息、美元止跌回暖等，金價可能有回調風險。
長期看，貨幣超發及財政赤字貨幣化背景下，美元信用體系受到挑戰；在央行購金、全球“去美元化”的趨勢下，黃金有望成為新一輪定價錨，貴金屬有望具備上行動能。
當前黃金股投資價值值得關注
中國基金報記者：從股票市場而言，是否看好黃金板塊行情？更看好上游開采企業還是下游零售黃金品牌？
王祥：上游資源品的業績與黃金價格的掛鉤程度要高于下游行業。近兩年金價上漲催生的是投資需求的擴張，傳統消費方向則有所承壓。國家統計局數據顯示，2024年我國金銀珠寶類商品零售額同比下降3.1%，顯示出高金價對實物消費的抑制作用。而當下黃金價格高波動場景下，也給下游金飾品牌的備貨管理提出了更高的要求。
許之彥：今年以來，黃金股票整體表現優異。在金價持續上漲的背景下，黃金股的表現優異。
上游開采企業的盈利與金價高度相關，受益于金價上漲和成本控制能力的提升。下游零售品牌通過品牌溢價和高端消費市場定位，其盈利邏輯相對獨立于金價波動，但依然受益于黃金市場的整體熱度。
彭悅：從歷史數據看，黃金股票走勢上與金價類似，但波動彈性可能相比商品黃金會更大。在中長期美聯儲開啟降息周期+海外宏觀政策不確定性上升+全球“去美元化”趨勢對金價依然構成利好，整體可持續關注黃金股票的投資機會。
細分行業來看，對于擁有自有礦的企業，金價的大幅上漲也有望拉動礦端企業的利潤增速。部分龍頭企業披露年報數據，受益于金價的上行，公司黃金業務收入與毛利顯著增長。
下游零售黃金品牌則有望受益于消費者需求增加，金價的上行趨勢對于黃金消費可能有一定促進作用；但過高的金價可能也會一定程度抑制購金需求，消費類黃金企業業績上可能有所分化。
劉庭宇：金價快速上漲階段，上游開采企業（金礦公司）一方面能夠實現更高的利潤增長，另一方面金礦公司的探礦權和采礦權由于資源儲量的價值重估而升值，同時金礦公司還會加大資本開支提升產量，從而在量價齊升的趨勢下實現盈利和估值的戴維斯雙擊，因此黃金股在歷史金價上行階段往往能夠展現出更強的上漲彈性。
而對于下游黃金珠寶零售商來說，高金價會抑制部分飾品消費需求，因此黃金珠寶零售商的利潤及股價上行彈性通常弱于上游開采企業。
我們認為當前黃金股的投資價值值得關注。往后看，隨著金價中樞持續上移、開采成本增長放緩和金礦公司持續擴產，黃金股業績有望持續高增；黃金珠寶商正在迎來業績拐點和產品高端化的趨勢變革，同樣具備較好的成長空間。當前主要黃金股市盈率仍處于歷史中樞下方，金價上行背景下估值有望持續修復。
葉培培：黃金資源股由于有經營杠桿和成長性，使得黃金資源股將獲得比商品更大的彈性。黃金開采企業能更大程度受益金價的上漲，成本相對剛性，價格上漲幾乎轉換為利潤的增長；下游零售品牌的利潤來自品類擴張、門店擴張、產品升級帶來的銷量和毛利率的提升，跟金價的關聯度較小，當然，黃金價格持續上漲一定程度上也會刺激消費者的購金需求。
張鐘玉：上游開采企業屬于供應鏈上游，話語權和資源壁壘更高，業績與金價強綁定，將直接受益于金價上漲帶來的利潤增厚，依托獨特的資源稟賦和產能釋放等，盈利彈性相對更大。而下游零售品牌受制于消費疲軟和成本壓力，可能需要謹慎參與。
建議配置一定比例黃金
回調或可考慮逢低布局
中國基金報記者：與其他避險資產相比，當前黃金的吸引力如何？當前是否建議增持黃金？對投資者配置黃金資產有何建議？
葉培培：因關稅政策存在不確定性，需分情況探討。若關稅博弈致中美對抗，全球經濟有走弱風險，工業金屬、原油等大宗商品價格預期下降，金價大概率走強；若對等關稅在美國內部施壓或非美國家的博弈下較大幅度放緩，那么情緒修復下，大宗商品（工業金屬、原油等）或有一定幅度的反彈預期，金價短期則承壓。
上述兩種情景下，順周期大宗商品與貴金屬的走勢出現一定分化的概率較大，但從中長期看，由于逆全球化、財政赤字等長期要素對金價的支撐十分堅挺，因此在出現第二種情景時，金價的回調幅度較小，建議投資者當前繼續持有黃金資產，若短期出現調整則是加倉機會，若更長維度看，特朗普后續進行減稅政策將同步利好于大宗商品和貴金屬。
許之彥：與其他避險資產相比，黃金在當前市場環境下表現出更強的避險屬性。美元和美債的避險功能因信用危機而減弱，而黃金則因其物理屬性和全球共識成為首選避險資產。
在投資中建議配置一定比例的黃金，以對沖系統性風險。對于普通投資者來說，可以采取定投或者網格交易的策略，平滑持有成本。
張鐘玉：黃金的投資邏輯與股債都不相同，價格走勢的相關性也很低，可以形成互補以提高資產的收益風險比。投資黃金有風險，投資者可根據自身風險承受能力和投資目標，適當配置黃金資產以優化投資組合結構。
當前市場上常見的黃金投資工具主要有實物黃金、黃金ETF、黃金期貨等，其中實物黃金存儲和變現可能存在一定的不便。黃金期貨對專業性要求以及投資門檻等相對較高。而黃金類ETF，是一種以黃金為基礎資產，追蹤黃金價格波動的投資產品。相比投資金條這類黃金實物，黃金類ETF的投資門檻更低，操作簡單、價格透明。
王祥：長期來看，黃金中樞隨信用貨幣規模而穩定抬升，以及其在資產組合中對沖尾部風險的作用依然是其長期配置價值所在。黃金資產在過熱與衰退經濟周期里的整體表現較好，投資者可采用定投黃金ETF基金的方式參與投資。
劉庭宇：除了黃金外，主流的避險資產還有現金、國債等。相比其他避險資產，黃金的優勢在于，雖然黃金是無息資產，但從1970年布雷頓森林體系瓦解至今的長期收益率來看，黃金的長期歷史收益率明顯更高，而在國家信用遭遇挑戰的極端風險環境下，黃金有可能成為終極的避險工具和結算工具。
往后看，全球關稅不確定性和地緣風險仍未解除，美國經濟面臨通脹上行風險和經濟衰退風險，歷史上黃金在滯脹環境中表現較好，因此仍可以考慮在資產組合中配置一定比例的避險資產。
彭悅：當前金價波動有所放大，觸及歷史高位后金價具有一定的短線回調壓力；當前金價處于歷史高位，不建議追高，需要警惕可能的回調波動風險；但若回調或可考慮逢低布局。對于中小投資者來說，比較適合的方式可能是投資黃金相關的ETF。因為從投資門檻來看，黃金現貨相關的ETF應該是目前較適合中小投資者投資黃金資產的工具，它也是國際市場上主要的投資黃金資產的工具之一。
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