國(guó)債利息恢復(fù)征稅 債市投資兩大變化不能不看

財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局日前發(fā)布公告，自2025年8月8日起，對(duì)在該日期之后（含當(dāng)日）新發(fā)行的國(guó)債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復(fù)征收增值稅。此次政策調(diào)整采用“新老劃斷”原則，對(duì)8月8日前已發(fā)行的相關(guān)債券利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期。

該政策相當(dāng)于提高了這三類(lèi)債券的投資成本，一定程度上會(huì)影響機(jī)構(gòu)投資者的決策，具體體現(xiàn)在兩個(gè)方面：

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變化1：債市超配情緒降溫

在該政策出臺(tái)前，國(guó)債市場(chǎng)已經(jīng)持續(xù)上漲一年多時(shí)間，今年開(kāi)始上漲速度放緩，下半年以來(lái)調(diào)整壓力漸顯。Wind數(shù)據(jù)顯示，7月份10年期以上國(guó)債下跌0.95%、跌幅顯著超過(guò)其他期限的利率債品種。

目前，市場(chǎng)交投最活躍的30年期國(guó)債主力合約年初持倉(cāng)量高峰約為11萬(wàn)手，7月持倉(cāng)量高峰約為12萬(wàn)手，顯示市場(chǎng)對(duì)持續(xù)上漲后的超長(zhǎng)期國(guó)債的興趣并沒(méi)有顯著提高。

債市降溫與股市升溫有一定關(guān)系。隨著上證綜指連續(xù)攻克3500點(diǎn)和3600點(diǎn)兩大關(guān)口，A股成交再度活躍，滬深兩市成交在7月下旬以來(lái)持續(xù)保持在單日1.5萬(wàn)億元水平。原本債市投資者普遍預(yù)期，股指會(huì)像此前運(yùn)行節(jié)奏一樣，快漲一波后展開(kāi)調(diào)整，債市將再次體現(xiàn)出避風(fēng)港價(jià)值，但這一次股指運(yùn)行強(qiáng)度遠(yuǎn)超預(yù)期。股票風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，債券投資成本增加，市場(chǎng)環(huán)境的變化使得機(jī)構(gòu)投資者調(diào)整資產(chǎn)配置策略。

以債券基金為例，Wind數(shù)據(jù)顯示，7月混合債券型二級(jí)基金平均漲跌幅領(lǐng)先其他類(lèi)別的公募債券基金。當(dāng)月混合債券型二級(jí)基金平均漲跌幅為0.86%，混合債券型一級(jí)基金平均漲跌幅為0.25%，短期純債基金平均漲跌幅為0.09%，中長(zhǎng)期純債型基金平均漲跌幅為-0.03%。業(yè)績(jī)示范效應(yīng)會(huì)強(qiáng)化混合債券型二級(jí)基金增配權(quán)益資產(chǎn)，相應(yīng)調(diào)低債券資產(chǎn)比重。

綜合多家券商的調(diào)研快報(bào)看，長(zhǎng)期國(guó)債兩大主力——保險(xiǎn)公司和農(nóng)商行的買(mǎi)入力度都在下降。其中，保險(xiǎn)公司的保費(fèi)增速下滑，新增資金更傾向于高配權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，保險(xiǎn)組合的存量資金也在進(jìn)行微調(diào)。農(nóng)商行對(duì)長(zhǎng)期國(guó)債的抄底力度也在減弱，未能發(fā)揮出以往農(nóng)商行帶頭抄底，其他機(jī)構(gòu)集體響應(yīng)的托舉示范效應(yīng)。

最偏愛(ài)長(zhǎng)期國(guó)債的保險(xiǎn)公司、農(nóng)商行尚且如此，更別提基金公司了。大量的混合型基金、固收+基金本就“腳踩兩只船”，股票市場(chǎng)回報(bào)率提高促使大量此類(lèi)基金調(diào)倉(cāng)，增加權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置比重，債市自然會(huì)面臨調(diào)整壓力。

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變化2：信用債性?xún)r(jià)比提高

從債市內(nèi)部看，本次稅收政策調(diào)整涉及國(guó)債、地方政府債券和金融債券，均屬于利率債范疇。利率債利息收入失去增值稅免稅優(yōu)勢(shì)，而信用債利息收入本就征收增值稅，相比之下，信用債的配置性?xún)r(jià)比反而有所上升。

Wind數(shù)據(jù)顯示，最近一個(gè)交易周銀行理財(cái)、企業(yè)年金、社保基金、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)、貨幣基金等類(lèi)型的機(jī)構(gòu)投資者，均開(kāi)始增持信用債。其中，貨幣基金從前一周的大幅凈賣(mài)出轉(zhuǎn)為凈買(mǎi)入，重點(diǎn)增配了3年期以?xún)?nèi)的中短期信用債。保險(xiǎn)拉長(zhǎng)久期，增量買(mǎi)入行權(quán)期限為5年以上的二級(jí)資本債。銀行理財(cái)已經(jīng)連續(xù)三周凈買(mǎi)入，且凈買(mǎi)入規(guī)模持續(xù)放大。

值得注意的是，本次稅收新政執(zhí)行后，各類(lèi)資管機(jī)構(gòu)的成本都有所上調(diào)，公募基金債券利息收入增值稅率雖然也由0%上升至3%，但相較于銀行等其他機(jī)構(gòu)的自營(yíng)部門(mén)來(lái)說(shuō)，稅率仍然較低。此外，公募基金在利息收益和資本利得收益上的企業(yè)所得稅，以及資本利得收益上的增值稅仍擁有免稅優(yōu)惠，因此債券型基金仍然是投資者配置債市的理想工具。

只是在具體品種選擇上，需要注意利率債配置較重的純債基金，可能會(huì)受到各路機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)的沖擊，而重點(diǎn)配置信用債的債基，則有望受益于機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)帶來(lái)的水漲船高效應(yīng)。