滬銀價格有望再度突破歷史新高

回顧過去白銀價格的大幅上漲行情，銀價的強勢表現往往由美聯儲寬松的貨幣政策預期所驅動。而寬貨幣則與寬財政相輔相成，當前特朗普政府著力推動的“大而美”法案已正式生效，這將令美國財政赤字水平出現明顯擴張，進而帶來美債發行量的增加。然而，受到美聯儲政策利率高企的影響，當前美債的平均利率為3.294%。高利率環境下發行美債將為美國財政帶來沉重的利息負擔。因此，從美元信用的角度看，美聯儲下半年進入新一輪的寬松周期具有一定的確定性，這將對白銀價格形成明確的利好。

與此同時，從供需格局來看，光伏用銀邊際轉弱程度有限，銀價運行中樞的上升對其投資需求形成支撐，全球白銀2025年將繼續維持供不應求的格局。在宏觀與產業雙重驅動的背景下，滬銀價格有望再度突破歷史新高。

當前，特朗普政府著力推動的“大而美”法案正式生效，這一法案包含了特朗普在競選過程中的多項重要承諾，包括延期2017年《減稅和就業法案》的主要條款，同時將延長即將在2025年到期的州和地方稅（SALT）扣除上限。美國國會預算辦公室（CBO）6月17日的最新測算顯示，此法案將在未來10個財年內令美國財政收入下降3.54萬億美元，同時令財政支出收縮7740億美元，進而令總體赤字水平增加2.77萬億美元。從歷史走勢來看，美國財政赤字水平與黃金價格在中期走勢呈現正相關。美國財政赤字擴張的預期在上半年已驅動國際金價觸及歷史新高。

今年1月18日，時任美國財政部長耶倫宣布美國政府即將觸及債務上限，并從1月21日起采用非常規措施。受到美國債務上限問題的影響，上半年美債凈發行量偏低，截至5月，2025年度（自然年）美債累計凈發行量為2813億美元，同比下降56.1%。與此同時，受財政支出需求的影響，美聯儲負債端的財政部現金賬戶余額由今年1月29日的8115億美元回落至6月25日的3346億美元。根據財政部借款咨詢委員會（TBAC）的最新假設，財政部于9月份的現金余額將為8500億美元。這意味著在債務上限問題解決后，財政部現金賬戶存在超過5000億美元的融資缺口，美國國債下半年面臨較大發行壓力。

當前美聯儲內部對后續的降息節奏存在明顯分歧，作為新任美聯儲主席的潛在人選，美聯儲理事沃勒表態偏鴿。在本月的講話中，沃勒認為關稅不會顯著推高通脹，因此美聯儲應考慮在7月議息會議中下調利率。今年就任美聯儲監管副主席的鮑曼表示，若通脹壓力得到控制，則支持在下次議息會議中盡快調降利率。我們預計美聯儲將在7月議息會議中就下半年的降息節奏進行具體表態，并在9月份議息會議中進行25個基點的降息操作，而國際銀價在美聯儲寬松預期加大的周期中將呈現偏強走勢。

作為近年來白銀需求端的重要增量，光伏用銀上半年表現較好。5月份我國光伏電池產量為70.6GW，全國光伏電池累計產量達到304.9GW，同比增長28.24%。但隨著全球貿易不確定性上升，下半年我國光伏電池生產及出口將會面臨一定壓力，進而令光伏用銀需求邊際轉弱。世界白銀協會預計，2025年光伏用銀總需求量為6086噸，較2024年6147噸小幅下降。

但白銀價格運行中樞抬升及資產多元化配置需求則對其投資需求形成利好。世界白銀協會預計，2025年全球銀幣及銀條需求將上漲7%，至6359噸，對其總需求量形成有力支撐。此外，白銀ETF持倉總量今年年初以來顯著上升，路透統計口徑內白銀ETF總持倉量由今年2月6日的24957噸上升至7月7日的27052噸，增幅達到8.2%。總體而言，世界白銀協會認為，全球白銀在2025年將出現3659噸的供需缺口，連續第五年維持供不應求的格局。

持倉方面，COMEX白銀管理基金凈多持倉自4月份以來持續增加，由4月8日的2.27萬手增至7月1日的4.49萬手。COMEX白銀總持倉量由年初的15.1萬手增至7月7日的16.6萬手，同期滬銀總持倉量也由66.4萬手增至89.9萬手。外盤管理基金凈持倉及內外盤期貨的總持倉量均體現了部分市場資金對白銀價格上漲邏輯的認可。在宏觀和產業的雙重驅動下，預計滬銀主力合約價格將在6月6日所形成的缺口上方企穩，并在7月份美聯儲議息會議召開前后出現持續上漲行情，滬銀價格有望再次突破歷史新高。（作者單位：五礦期貨）