2025上半年財報出爐，諾和諾德攬獲1549億丹麥克朗（約合223億美元）的營收，其中司美格魯肽三款劑型實現1127.56億丹麥克朗（約167億美元）的銷售額，合計貢獻近73%的營收。
從數據來看，這也可以視作司美格魯肽正式接過K藥全球“藥王”權杖的關鍵一刻。
不過市場對此反應極為冷淡，諾和諾德股價在財報公布前后最低跌至45.05美元/股，刷新近一年歷史新低。
究其原因，還是公司對外提前發布了盈利預警，將全年銷售額從此前13%—21%的預期，調整至8%—14%，將營業利潤增長預期從之前的16%—24%下調至10%—16%，調整后的數據上限在此前一季度預期的下限附近徘徊，不可謂不慘淡。
簡而言之，GLP-1賽道動輒超50%的增長已是過去，未來可能“賣不動了”。
麻煩纏身的“藥王”
這位新任“藥王”目前看來麻煩并不少，全年銷售預期被下調、利潤指引被壓縮、美國市場被復方藥房攪得天翻地覆，連CEO都要換人。
“下半年美國市場的節奏比我們預計的要慢。”即將卸任的CEO拉爾斯·約根森在電話會議里的解釋顯得有些無奈。
讓諾和諾德“慢下來”的，首先是自家王牌Wegovy在美國的處方增長失速。
二季度末，Wegovy在美周處方量約28萬張，雖比去年同期多出不少，卻遠低于公司內部的激進模型。罪魁禍首之一，是依舊猖獗的復方藥房。盡管FDA早在5月22日就宣布GLP-1類藥品不再短缺，但大量小藥房仍打著“個性化劑量”的旗號，用進口原料藥灌裝“山寨版”司美格魯肽。
諾和諾德與線上藥房Hims&Hers的“合作—撕破臉—破裂”鬧劇，更是讓公司陷入公關泥潭。
諾和諾德高管在電話會議上表示，據他們估算，目前約有100萬美國患者正在使用這些灰色產品。
好消息并非沒有。7月1日起，美國最大藥品福利管理公司CVS把Wegovy列為唯一進入全國處方集的減重GLP-1，理論上釋放20萬新增患者。負責美國市場的大衛·摩爾在電話會議中拒絕透露具體轉化數字，只說“與計劃相符”。
為了更好地服務這批用戶，諾和諾德在3月上線了自營網上藥房NovoCare，目前現金支付處方占比已沖到10%。“我們下半年還會把Ozempic也放進NovoCare，讓患者不管有沒有保險都能拿到藥。”摩爾補充道。
“目前GLP-1最大的看點仍然是減重適應癥，這也導致資本市場很多時候是按照消費品的概念在期待它的超強勁增長，但當前宏觀環境復雜，美國關于藥品定價的政策影響因素也大，這也間接影響了諾和諾德在資本市場的表現。”一位長期關注醫藥行業的資深分析師對《華夏時報》記者強調。
“禮來和諾和諾德的產能供應已經不是最大的問題了，目前限制GLP-1類產品增長的因素主要是消費者的滲透率和續購率，減重和糖尿病不同，沒有強制性的長期使用剛需，很多消費者使用一段時間后幾乎都會停藥。”上述分析師表示。
硝煙已然燃起
過去12個月，諾和諾德股價已跌去64%，市值蒸發逾4000億美元。曾經的歐洲市值之王，如今不得不讓位于禮來、諾華等老對手。
更值得關注的數據指標是，受去年收購Catalent后帶來的攤銷拖累，上半年公司毛利率從84.9%跌至83.4%，主要銷售費用卻逆勢上漲15%，全部砸向Wegovy和Ozempic的廣告、折扣與藥房返利。
CFO卡斯滕·克努森坦承，“下半年價格侵蝕會更明顯，因為我們要在現金渠道和保險渠道同時鋪貨。”
資本支出則是另一座“大山”。電話會議中提到，諾和諾德當前對于不動產、廠房和設備的資本支出為281億丹麥克朗，而2024年為189億丹麥克朗，這主要是由于對當前和未來注射劑和口服產品的額外原料藥生產能力以及灌裝/完成能力的投資推動。
產能一直是令諾和諾德“頭痛”的市場問題之一，一旦這波產能擴完，未來很長時間也許都不用再蓋新廠。
太平洋另一端的中國市場，則在二季度給諾和諾德上了一堂“渠道管理”課。
由于去年為Wegovy上市提前壓貨，今年上半年渠道商集體去庫存，導致GLP-1產品在中國的增速從“高歌猛進”變成“低于預期”。負責國際業務的邁克·杜斯特達爾對此倒不擔心，“我們沒丟份額，反而在搶市場。真正的挑戰是教育更多二三線城市的醫生和患者。”
真正的麻煩或許將在2026年才會大面積顯現——屆時國內多款仿制藥將陸續上市，價格體系勢必重塑。
天風國際相關研報中顯示，截至2023年8月，共有106個GLP-1類減肥新藥的臨床試驗項目，其中中國企業占比約40%。輝瑞、諾華、安進、韓美制藥、信達生物、華東醫藥、恒瑞醫藥、石藥集團等都有相關產品管線布局，進度不一。
邁克在回答分析師提問時罕見地強調：“中國有一億糖尿病患者、兩億肥胖患者，只要滲透率多一個百分點，市場就會更大。”
放眼未來半年，諾和諾德身上同樣還有“謎底”尚未揭開，無論是預計年底在美國獲批的25毫克口服司美格魯肽，還是即將啟動Ⅲ期臨床的Amycretin。
當然，競爭始終都在，禮來的替爾泊肽作為“老對手”已虎視眈眈，輝瑞、安進的雙靶、三靶管線正排隊進場，而復方藥房的灰色生意或許只是序幕。
醫藥行業沒有永遠的神話，只有永遠的競爭。
至于這條路通向的是第二個黃金十年，還是被反超的拐點，時間會在明年此時給出答案。
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